Zinsen «unter dem Gefrierpunkt»: was auf Investoren und Sparer zukommt

Dienstag, 3. Mai 2016 von Reto CueniRalf WiedenmannLesezeit: 5 Minuten

Die Erde erlebte ihre letzte Eiszeit vor rund 2.5 Millionen Jahren. An den Zinsmärkten ist die jüngste Eiszeit mit der Einführung von Negativzinsen gerade erst ausgebrochen. In den vergangenen Jahren haben etliche Nationalbanken Minuszinsen eingeführt. Generell hilft diese «negative Zinspolitik», oder NIRP, denjenigen, die Geld ausleihen. Sparer und Obligationäre hingegen werden abgestraft. Dies ist die Kehrseite der «Negativzins-Medaille».

Anleiheninvestoren konnten sich früher auf ansehnliche und sichere Renditen verlassen. Das ist Vergangenheit, die Welt von heute sieht ganz anders aus: Wenn die Zinsen der sogenannten risikolosen Anlagen wie Staatsobligationen von Industrieländer wie der Schweiz, Deutschland, Japan oder den USA – diese Länder haben seit dem Zweiten Weltkrieg ihre Schulden immer zurückbezahlt – in den negativen Bereich fallen, haben es risikoscheue Anleger mit einem langfristigen Horizont viel schwerer, eine Rendite zu erwirtschaften (Grafik 1). Dementsprechend müssen sie zur Erreichung ihrer Sparziele mehr sparen, um den Renditeverlust zu kompensieren. Dies läuft jedoch dem Plan der Zentralbanken, mittels Minuszinsen den Konsum anzukurbeln, zuwider. Ebenso haben sich Hoffnungen bislang nicht bestätigt, wonach viele Regierungen dank niedriger Zinsen die Staatsfinanzen sanieren und Strukturreformen in Angriff nehmen könnten. Statt die durch rekordtiefe Zinsen gewonnene Zeit für Budgeteinsparungen und Reformen zu nutzen, steht vielerorts weiterhin Schuldenwirtschaft auf dem Programm. Ähnliches gilt auch im privaten Bereich: Viele Firmen, die eigentlich angesichts ihrer Schuldenlast schon längst Konkurs hätten anmelden müssen, werden weiterhin «künstlich» am Leben gehalten.

 

Belastung für Anleger und Banken

Im Zeitalter von Minuszinsen werden nicht nur die Anleger, sondern vor allem auch Versicherungen, Pensionskassen und Banken abgestraft, deren Geschäft sich prinzipiell durch die Zinsmargen definiert. Haben diese Unternehmen ihren Kunden einen gewissen Zins versprochen unter der Annahme, dass sie auf den «risikolosen» Anlagen eine sichere positive Rendite erwirtschaften können, sind sie nun mit dem Problem konfrontiert, dass diese Anlagen keinen Gewinn (oder beim negativen Zins sogar einen sicheren Verlust) abwerfen. Können die Banken diese Abmachungen nicht neu verhandeln, so schrumpft ihre Zinsmarge. Insbesondere in Europa schlägt dies auf die Gewinne der Finanzinstitute durch. Dies gilt nicht nur für Banken, die in den sogenannten Peripherie-Staaten im Süden Europas, sondern auch in Deutschland tätig sind.

Grafik 1: Ein bedeutender Anteil von Staatsanleihen wirft negative Renditen ab

 

Unter NIRP werden Nominalzinsen wieder wichtig

Generell besteht das Problem der Zinsmarge für Banken immer, wenn die Leitzinsen sinken. Dann stellt sich jedes Mal die Frage, in welchem Mass Sparer belastet werden können. Gegenwärtig können die Finanzhäuser die negativen Zinsen nicht (oder nur teilweise als gut getarnte Gebühren) weitergeben, da sonst die Sparer ihr Geld abheben würden. Für die Banken besteht die «Nullgrenze» an Zinsen also bei einem grossen Teil ihrer Verbindlichkeiten, währenddessen ihre Anlagen von den Zentralbanken in den negativen Bereich gedrängt werden.

In einem NIRP-Umfeld gewinnen Nominalzinsen an Bedeutung auf Kosten der unter normalen Umständen relevanteren Realzinsen. Letzteres Mass, das den Nominalzinsen abzüglich Teuerung entspricht, war schon öfter negativ. Ist die Inflation höher als die Nominalzinsen und werden dadurch die Realzinsen negativ, können sich Sparer und Konsumenten dagegen nicht direkt wehren, ausser beispielsweise durch Konsumverzicht. Sie lassen deshalb ihr Geld auf dem Bankkonto liegen, solange dort ein positiver Zins bezahlt wird. Anders bei Minuszinsen: Diese lassen sich umgehen, wenn Sparer und Konsumenten einfach ihr Geld abheben. Dies gilt jedoch nur, solange das Bargeld nicht abgeschafft wird.

 

Negativer Zins manchmal nur dem Namen nach

Die Zentralbanken haben natürlich auch erkannt, dass Banken in finanziellen Engpässen keine Kredite vergeben. Sie haben deshalb ihre Minuszinspolitik vielfach angepasst, um die Finanzhäuser zu entlasten. Zwar belegt die Europäische Zentralbank (EZB) seit Mitte 2014 fast alle Gelder, die die Geschäftsbanken bei ihr deponieren, mit Minuszinsen. Doch die Währungshüter der Schweiz und Japans räumen Geschäftsbanken hohe Freigrenzen ein und nehmen den grössten Teil von deren Geldern von solchen «Strafzahlungen» aus. Ein Blick auf die tatsächlichen durchschnittlichen Zinssätze für Bankeneinlagen zeigt denn auch ein differenziertes Bild für Notenbanken, die Minuszinsen eingeführt haben. Die Bank of Japan (BoJ) bezahlt im Schnitt immer noch einen positiven Zins von 0.8% für die Gelder der Geschäftsbanken. Die Schweizerische Nationalbank (SNB) erhebt durchschnittlich einen negativen Zins von «nur» knapp 0.3%, obwohl sich ihr offizieller Leitzins viel deutlicher im Minusbereich befindet. Einzig die EZB gibt tatsächlich den negativen Leitzins von 0.4% fast voll weiter (Grafik 2). Dies hat zu Angstverkäufen unter den Aktionären der Banken beigetragen, die die Frankfurter Währungshüter zu einer Abfederungsmassnahme zwangen: Ab Mitte Jahr können Banken im Rahmen von neuen, sogenannten Targeted Long Term Refinancing Operations (TLTRO-II) sogar Geld erhalten, wenn sie bei der Ausleihung von EZB-Geld gewisse Konditionen erfüllen (maximal können Banken 0.4% Zins erhalten, spiegelbildlich zum negativen Zinssatz auf der Depositenrate).

Grafik 2: Japanische Banken zahlen im Schnitt noch keine Negativzinsen auf ihren BoJ-Kontent

 

Negativzinsen, Blasenbildung und Währungskrieg

Die Geschichte lehrt, dass eine zu expansive Geldpolitik zu Übertreibungen an den Finanzmärkten führen kann. Dies musste auch der frühere US-Notenbankgouverneur Alan Greenspan erfahren, in dessen Amtszeit der US-Leitzins von 6.5% im Januar 2001 auf 1% im Juli 2003 gesenkt wurde. Diese Lockerung und der Umstand, dass die Leitzinsen erst im Juni 2004 – wahrscheinlich viel zu spät – wieder schrittweise nach oben angepasst wurden, dürfte die amerikanische Immobilienkrise von 2008 mitverursacht zu haben. Das Platzen dieser Blase hatte zur Folge, dass die Häuserpreise die zwischen 2001 und 2005 verzeichneten Wertsteigerungen von mehr als 50% bis zum Jahr 2011 fast vollumfänglich wieder einbüssten. Gegenwärtig befinden sich die Bewertungen von US-Immobilien nahe am langfristigen Durchschnitt und dürften in etwa angemessen sein.

Heutzutage ist die Geldpolitik nochmals deutlich lockerer als unter Alan Greenspan, was ungute Erinnerungen an Marktturbulenzen weckt. Ein möglicher Schwachpunkt sind Staatsanleihen, bei denen sich eine Überbewertung abzeichnet (Grafik 3). Die inflationskorrigierten Renditen beispielsweise für zehnjährige deutsche Bundesanleihen befinden sich bereits auf einem äusserst niedrigen Niveau. Damit besteht die Gefahr, dass sich auf dem Anleihenmarkt eine Blase gebildet hat, die bei einem Anstieg der Inflation und/oder einer Anhebung der Leitzinsen platzt. Diese Gefahr ist umso grösser als der Verdacht besteht, dass die US-Notenbank der Inflationsentwicklung hinterher hinkt (Rubrik Anleihen) und sich bald zu neuen Zinserhöhungen genötigt sehen könnte.

Grafik 3: Anzeichen einer Blasenbildung an den Obligationenmärkten

 

Ein anderer Brennpunkt liegt in der Frage, ob negative Zinsen zu einem «Währungskrieg» führen. Drücken Währungshüter die Leitzinsen in den Minusbereich, schwächen sie tendenziell die Landeswährung – was den Volkswirtschaften normalerweise zu einem Wettbewerbsvorteil verhilft. Solche «kompetitive Abwertungen» sind jedoch vergleichbar mit einem Fass ohne Boden. So haben Vertreter der G20-Staaten auch am jüngsten Gipfel in der chinesischen Metropole Schanghai beschlossen, künftig auf solche Massnahmen zu verzichten.

 

Medikament «Negativzinsen» mit Nebenwirkungen

Bei Minuszinsen liegen Licht und Schatten nahe beieinander. Die Zentralbanken können durch diesen drastischen Markteingriff die Investitionen und den Konsum einer Volkswirtschaft beflügeln. Gleichzeitig greifen sie damit immer tiefer in den «Medizinschrank». Die Währungshüter haben dann ihr Ziel erreicht, wenn sie die Negativzinsen möglichst schnell wieder aufheben können. Müssen sie allerding die Zinsen weiter senken, dann werden sie schnell an die neue, tatsächliche Grenze der Zinspolitik stossen: Dann nämlich, wenn mehr und mehr Banken die negativen Zinsen weitergeben müssen und die Sparer ihr Geld abzuheben beginnen. Es ist zu hoffen, dass die Medizin der Negativzinsen nicht so lange eingesetzt wird, bis ihre Nebenwirkungen überwiegen und die negativen Auswirkungen durch Preisblasen oder aber auch die Probleme der Sparer und Pensionskassen noch nicht zu weit fortgeschritten sind. Sonst könnte die Eiszeit für Investoren und Sparer noch deutlich länger dauern.

15.12.2019 10:13:28

 

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