VONTI: Wie Dividenden die Konditionen beeinflussen

Auf die Konditionen und Preise von strukturierten Produkten wirken verschiedene Faktoren ein, beispielsweise die erwartete Schwankungsbreite – also die implizite Volatilität – des zugrunde liegenden Basiswertes oder auch die Höhe des herrschenden Kapitalmarktzinses. Handelt es sich beim Basiswert um eine Aktie, spielen bei bestimmten Produkttypen zudem die Dividenden eine wichtige Rolle. So können die Konditionen von bestimmten strukturierten Produkten während der Produktentwicklungsphase von hohen Dividendenerwartungen profitieren; eine attraktive Produktausstattung wird dadurch sogar oft erst ermöglicht. Dividenden können die Konditionen gewisser strukturierter Produkte daher finanzieren. Im Gegenzug verzichtet der Anleger bei strukturierten Produkten allerdings grundsätzlich auf jegliche Dividendenzahlungen, die er im Falle einer Direktanlage in die Aktie gegebenenfalls erhielte.

… von beispielsweise VONTI …

Zu den Produktstrukturen, deren Konditionen durch hohe Dividendenerwartungen begünstigt werden, gehören VONTI – auch unter dem offiziellen Verbandsnamen «Reverse Convertible» bekannt. Sie zeichnen sich durch eine Couponzahlung in vorab definierter Höhe aus, die gewöhnlich über den üblichen Marktkonditionen liegt. Die Höhe des Coupons bestimmt auch den maximal möglichen Ertrag für den Anleger. Ob Letzterer am Laufzeitende den Nennwert zurückerhält, hängt von der Wertentwicklung des Basiswertes ab.

Nehmen wir an, beim Basiswert handelt es sich um eine bestimmte Aktie, die am Laufzeitende mindestens auf der Höhe des Ausübungspreises – zum Beispiel auf Level bei Anfangsfixierung – notiert. In diesem Fall wird zusätzlich zum Coupon auch der Nennwert zurückgezahlt. Notiert die Aktie bei Schlussfixierung jedoch unterhalb des Ausübungspreises, erfolgt – in Abhängigkeit der Produktausstattung – entweder eine Lieferung der Aktien in vorab festgelegter Zahl oder eine Barabgeltung, wobei der Kurswert dann allerdings geringer ist als zum Zeitpunkt der Anfangsfixierung. Für den Anleger bedeutet es einen Verlust, wenn der fixe Coupon des VONTIs den Kursrückgang des Basiswertes nicht ausgleicht.

… der sich aus zwei Komponenten zusammensetzt …

Insbesondere Basiswerte, die hohe Dividenden erwarten lassen, begünstigen die Höhe des in der Regel attraktiven Coupons eines VONTIs. Doch weshalb ist das so? Um dies zu verstehen, lohnt ein Blick auf die einzelnen Komponenten, aus denen sich ein VONTI zusammensetzt. Die Struktur eines solchen klassischen Reverse Convertibles ist verhältnismässig simpel, denn sie besteht aus lediglich zwei Elementen. Verknüpft wird ein Zero-Bond mit dem Verkauf einer Put-Option auf die Aktie, die dem VONTI zugrunde liegt.

Beim Zero-Bond handelt es sich um ein Zinspapier, das – wie der englische Fach begriff bereits vermuten lässt – keinen Coupon zahlt. Am Laufzeitende zahlt diese Sonderform eines abgezinsten Bonds einen Betrag in Höhe ihres Nennwertes. Der Gewinn eines Zero-Bonds besteht in der Differenz zwischen einem tieferen Kurs zum Kaufzeitpunkt und der Höhe seines Nennwertes. Es wird schnell deutlich, dass dieses reine Zinspapier – das eine der nur zwei Komponenten des VONTIs darstellt – unter keinerlei Dividendeneinfluss der zugrunde liegenden Aktie steht. Folglich muss der zweite Bestandteil der Struktur die entscheidende Rolle spielen: die Put-Option.

… wobei nur die Put-Option unter Dividendeneinfluss steht …

Mit einer Put- beziehungsweise Verkaufsoption auf den Basiswert hat der Optionsinhaber das Recht, innerhalb eines Zeitraumes oder zu einem festen Zeitpunkt eine festgelegte Menge des betreffenden Basiswertes zu einem im Voraus festgelegten Preis – dem Ausübungspreis – zu verkaufen. Dieses Recht wird er ausüben, wenn es für ihn vorteilhaft ist. Das ist der Fall, wenn der Kurs des Basiswertes gegenüber dem Ausübungspreis sinkt, denn der Inhaber der Put-Option erzielt dann einen höheren (zuvor vereinbarten) Preis aus dem Verkauf des Basiswertes als am Markt. Eine Put-Option vollzieht eine inverse Wertentwicklung zu ihrem Basiswert: Fällt der Kurs unter den Ausübungspreis, befindet sich die Put-Option «im Geld» und der Optionsinhaber fährt mit Ausübung seines Optionsrechtes einen Gewinn ein.

Wenn etwas gekauft wird, muss es auch einen Verkäufer geben: den Verkäufer der Put- Option. Geht man als Optionsverkäufer also die Put-Option «short», wie es im Finanzjargon im Falle des Verkaufes auch heisst, wird eine Prämie, der Optionspreis, eingenommen. Der Verkäufer hat nach dem Verkauf der Put-Option und der Einnahme der Prämie dann eine Short-Position inne. Im Falle eines sinkenden Kurses des Basiswertes und einer im Geld notierenden Put-Option muss er aber die festgelegte Anzahl an Basiswerten zum zuvor vereinbarten Preis vom Inhaber der Option kaufen – denn der Optionsinhaber wird nun sein Optionsrecht ausüben. Für den Verkäufer der Put-Option ist dies ungünstig, denn er könnte den Basiswert mittlerweile zu einem tieferen Preis am Markt beziehen, wenn er nicht seiner vereinbarten Kaufverpflichtung gegenüber dem Inhaber der Put-Option nachkommen müsste.

… und bei der Produktentwicklung den Coupon finanziert …

Der Wert der Option ist umso höher, je tiefer sie im Geld notiert. Reflektiert wird dies letztlich über den Preis der Option – also die Prämie, die durch den Verkauf der Option eingenommen wird und deren Höhe auch die Höhe des Coupons eines VONTIs massgeblich beeinflusst. Doch welche Rolle spielen dabei die Dividenden? Je höher die erwartete Dividendenzahlung ist, beziehungsweise je mehr potenzielle Dividendentermine es während der Produktlaufzeit geben könnte, desto höher ist die Wahrscheinlichkeit eines fallenden Kurses des zugrunde liegenden Titels. Denn nach einer erfolgten Dividendenzahlung notieren Aktienkurse grundsätzlich mit einem entsprechenden Abschlag. Unter der Prämisse, dass andere Preiseinflüsse konstant bleiben, steigt so die Wahrscheinlichkeit, dass die Put-Option im Geld notieren wird. Dies hätte zur Folge, dass die Optionsprämie in ihrem Wert steigt. Die höhere Prämie kann bei der Konstruktion eines neuen VONTIs einen vergleichsweise höheren Coupon finanzieren. Werden demgegenüber niedrigere Dividenden in Bezug auf den zugrunde liegenden Titel erwartet, sinkt die Wahrscheinlichkeit von hohen Abschlägen in Bezug auf den Aktienkurs und die eingenommene Prämie fällt geringer aus. Dadurch würden die Konditionen hinsichtlich eines neu entwickelten VONTIs tendenziell unattraktiver.

… mit umgekehrter Wirkung auf bereits emittierte Produkte

Wir stellen fest, dass sich Erwartungen in Bezug auf hohe Dividenden bei der Produktentwicklung tendenziell positiv auf die Konditionen eines VONTIs auswirken. Was man in diesem Zusammenhang jedoch unbedingt verinnerlichen sollte: Sind Anleger bereits in einem Produkt investiert und erhöhen sich die erwarteten Dividendenzahlungen in Bezug auf den Basiswert während der Produktlaufzeit, so verhält es sich mit dem Effekt genau umgekehrt als in der Produktentwicklungsphase und die steigende Dividendenerwartung nimmt einen negativen Einfluss auf die Kursentwicklung des VONTIs. So sinkt der Kurs von bereits emittierten VONTI während der Laufzeit, denn die im VONTI integrierte Put-Option gewinnt dann an Wert, was sich letztlich negativ auf den Preis des VONTIs auswirkt. Die Put-Option notiert dennoch stärker im Geld und so steigt die Wahrscheinlichkeit, dass der Käufer der Verkaufsoption von seinem Ausübungsrecht Gebrauch machen wird. Mit einem VONTI befindet man sich also theoretisch auf der Seite des Verkäufers der Put-Option.

Abschliessend können wir daher das folgende Fazit ziehen: Dividendenstarke Basiswerte begünstigen die Konditionen von VONTI. Demgegenüber wirken sich aber steigende Dividendenerwartungen während der Laufzeit in Bezug auf den zugrunde liegenden Titel für bereits investierte Anleger negativ auf die Kursentwicklung bereits emittierter VONTI aus (Grafik).

Defender VONTI zusätzlich mit Sicherheitspuffer

So wie bei VONTI nehmen die Dividenden der zugrunde liegenden Titel Einfluss auf die Konditionen und Kursentwicklungen von Defender VONTI. Letztere sind zusätzlich mit einem Sicherheitspuffer ausgestattet, der vor Kursverlusten des Basiswertes schützt. Voraussetzung ist, dass eine definierte Barriere während der Laufzeit nie verletzt wird.