Petroleos Mexicanos (PEMEX)

Petroleos Mexicanos (PEMEX)

Montag, 14. November 2016 von Gerhard von StockumLesezeit: 2 Minuten

Trotz operativer und struktureller Probleme bei PEMEX und zu erwartenden Konjunkturrisiken in Mexiko sehen wir nur ein geringes Ausfallrisiko für den Ölkonzern.

Die Wahl von Donald Trump zum 45. Präsidenten der USA wirft viele Fragen auf, insbesondere auch für mexikanische Schuldner. Hier wollen wir den staatlichen Ölkonzern PEMEX beleuchten und evaluieren wie die neue Situation das Risikoprofil beeinflusst. PEMEX hatte im laufenden Jahr durch negative Schlagzeilen auf sich aufmerksam gemacht, nachdem Moody’s das Unternehmen im März 2016 um 2 Stufen auf Baa3/negativ herabgestuft und sich die Liquiditätssituation laufend verschlechtert hatte (S&P: BBB+/negativ, Ausblick geändert Aug. 2016); Fitch: BBB+/stabil, seit 2013).


Die Schwachpunkte des Öl-Riesen sind den Anlegern hinlänglich bekannt. Die Kapitalausgaben sind gegenüber den operativen Cash Flows deutlich zu hoch (FOCF FY2015 -13.5 Milliarden US-Dollar), wodurch sich seit Jahren die Kreditkennzahlen verschlechtern, eine Entwicklung die durch den Ölpreisverfall beschleunigt wurde (Nettoverschuldung/EBITDA FY2013/14/15: 2.5x/2.0x/4.5x). Dem gegenüber stehen hohe Fälligkeiten für die nächsten 5 Jahre (27 Milliarden US-Dollar bis 2021). Darüber hinaus operiert der Staatskonzern seit Jahren mit negativem Eigenkapital (FY2015: -77.3 Milliarden US-Dollar), die Steuerbelastung ist weiterhin immens und die Kapitalstruktur hoch gehebelt (Nettoverschuldung (inkl. Pensionsverpflichtungen)/Gesamtkapital in FY2015: 175%). Durch die Abwertung des mexikanischen Peso erhöht sich die enorme, vornehmlich in Hartwährung aufgenommene Schuldenlast des Unternehmens weiter - teilweise abgefedert durch Umsätze in US-Dollar. Dies drückt sich auch in den schwachen stand-alone Ratings der grossen Agenturen aus und könnte im Zuge der nun durch die US-Wahl erhöhten Unsicherheit wieder zu Ausweitung der Kreditrisikoaufschläge führen.


Quelle: Petroleos Mexicanos (PEMEX), Vontobel Credit Research

 

Für Anleger die nur auf das Ausfallrisiko fokussieren, muss allerdings klar auf die starke Verflechtung von PEMEX mit dem mexikanischen Staat abgestellt werden. Das Unternehmen, das den Grossteil der mexikanischen Kohlenwasserstoffreserven hält, ist weiterhin der wichtigste Steuerzahler des Landes, befindet sich zu 100% im Staatsbesitz und kann im Falle einer Schieflage auf Grund seiner ausserordentlichen Wichtigkeit für die mexikanische Wirtschaft mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit mit Staatshilfen rechnen. Durch die stützenden Massnahmen im April 2016 (z.B. Kapitalspritze von ca. 4 Milliarden US-Dollar) hat sich erneut gezeigt, dass der Staat weiterhin voll hinter PEMEX steht. Veränderungen in der Regulierung können sich zwar schwächend auf die monopolistische Position des Unternehmens auswirken, sind aber eher auf lange Sicht ein Risiko (>5 Jahre). Im September konnte PEMEX die Laufzeitstruktur seiner Schulden verbessern und den hohen Refinanzierungsbedarf für die nächsten Jahre mildern.


Die schwächelnde Wirtschaft Mexikos könnte nun weiter negativ beeinflusst werden, was aber nichts daran ändert, dass Zahlungsausfälle in den nächsten Jahren wohl kein Thema sein werden. Der Abwertung des mexikanischen Peso wird die mexikanische Zentralbank vermutlich nächste Woche mit einer Zinsanhebung begegnen. Für Mexiko sind die USA der mit Abstand wichtigste Handelspartner und Donald Trump hatte bereits im Vorfeld mit Äusserungen über Mauerbau, Rückführung illegaler Einwanderer, Blockieren von Auslandsüberweisungen nach Mexiko und Neuverhandlung von Handelsabkommen (NAFTA) für Aufsehen gesorgt. Aus heutiger Sicht kann nur darüber spekuliert werden, inwieweit diesen Kampfansagen auch tatsächlich Taten folgen. Ohne Kosten bliebe dies freilich nicht, weshalb wir als Basisszenario eher davon ausgehen, dass sich der neue US Präsident zumindest teilweise den ökonomischen Realitäten stellen wird. Allerdings sollten sich Investoren auf eine längere Phase erhöhter Unsicherheit bezüglich der mexikanischen Wirtschaft einstellen. Mit Blick auf die aktuellen Zahlen zum Staatshaushalt (Staatsverschuldung/BIP: 43.2%) und FX Reserven (171 Milliarden US-Dollar) gehen wir aber davon aus, dass selbst bei einem deutlichen Konjunktureinbruch in Mexiko der Staat auf Sicht von 5 Jahren genügend Kapazität hat, im Notfall für PEMEX einzuspringen.

 

10.12.2019 13:00:54

 

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