Die Schweiz hat den «Frankenschock» überwunden

Montag, 11. September 2017 von Christophe BernardLesezeit: 3 Minuten

 
Im Januar 2015 brannte sich der sogenannte Frankenschock ins kollektive Gedächtnis der Schweiz ein. Damals konnte die Zentralbank ihr Versprechen, den Mindestkurs von 1.20 Franken pro Euro zu verteidigen, nicht mehr länger einhalten. Der darauffolgende schlagartige Anstieg der Schweizer Währung hatte das Potenzial, die Wirtschaft des Landes massiv zu schädigen. Zweieinhalb Jahre später scheint die Schweiz unbeschadet davongekommen zu sein.

Blicken wir zurück. Seit dem Ausbruch der grossen Finanzkrise in den Jahren 2007/2008 stand der Schweizerfranken permanent unter erheblichem Aufwertungsdruck. Dafür gab es gute Gründe. Erstens hielten risikoscheue Anleger infolge des erheblichen Stresses auf den globalen Finanzmärkten und des systemischen Risikos in der Eurozone nach sicheren Häfen Ausschau. Zweitens wurde der Schweizer Leistungsbilanzüberschuss nicht mehr dadurch kompensiert, dass Schweizer Anleger im Ausland investierten. Mit anderen Worten: Es kam unter den Schweizer Anlegern zu einem Meinungsumschwung, der sie davon abhielt, Wechselkursrisiken einzugehen. Dies verstärkte den Aufwertungsdruck zusätzlich. Drittens war der Schweizerfranken bei Ausbruch der Finanzkrise erheblich unterbewertet. Der Euro handelte 2007 zwischen 1.55 und 1.65 Schweizerfranken, derweil der faire Wert gemäss Kaufkraftparität (KKP) zu diesem Zeitpunkt auf rund 1.40 geschätzt wurde.

Um die Wirtschaft vor den negativen Folgen der Aufwertung des Schweizerfrankens zu bewahren, intervenierte die Schweizerische Nationalbank (SNB) in grossem Stil. Ihre Fremdwährungsreserven betrugen Ende Juli 2017 rund 700 Milliarden Schweizerfranken. Dies entspricht rekordhohen 109 Prozent des Bruttoinlandprodukts (BIP). Zudem hat die SNB auf Einlagen, die von Geschäftsbanken bei ihr gehalten werden, einen Strafzins von -0.75 Prozent (ab einem formelbasierten Schwellenwert) eingeführt, um die Attraktivität des Schweizerfranken zu mindern.


 

Schweizer Flexibilität dämpft Währungsschock

Zehn Jahre nach dem Ausbruch der Finanzkrise hat sich die Schweizer Wirtschaft bemerkenswert an das neue Umfeld angepasst. Trotz der Aufgabe des SNB-Mindestkurses von 1.20 pro Euro im Januar 2015 konnte eine Rezession vermieden werden. Das Wirtschaftswachstum in den vergangenen 18 Monaten war zwar ziemlich flau. Gleichwohl verharrte die Arbeitslosenrate auf niedrigem Niveau (aktuell 3.2 Prozent), und in Bezug auf die Wettbewerbsfähigkeit konnte die Schweiz gemäss der jüngsten Klassierung des World Economic Forum ihren Spitzenplatz vor Singapur und den USA behaupten. All dies kam bemerkenswerterweise zustande, obwohl das Ende des Bankgeheimnisses und die Annahme der Masseneinwanderungsinitiative die «Stabilität» des Schweizer Modells bedrohten. Mittlerweile haben die Schweizer Banken ihre Geschäftsmodelle an die neue internationale Regulierung angepasst. Die sogenannte Masseneinwanderungsinitiative wurde zudem so verwässert umgesetzt, dass sie selbst in den Augen der Europäischen Union nicht gegen die sakrosankte Personenfreizügigkeit für EU-Bürger verstösst. Dieser Grundsatz ist eine der Säulen, auf denen die bilateralen Verträge zwischen der EU und der Schweiz beruhen.

 

In diesem Kontext – und da sich die Eurozone erholt und die Weltwirtschaft Fahrt aufnimmt – erwarten wir, dass die Schweizer Wirtschaft 2017 um 1.2 Prozent und 2018 um 1.7 Prozent wächst.


 

Franken nun schwächer aber langfristig stärker

Welche Entwicklung ist für den Schweizerfranken absehbar? Wir rechnen damit, dass sich die Währung in den nächsten 18 bis 24 Monaten sukzessive in Richtung 1.20 zum Euro abschwächt. Erklären lässt sich dies mit der abnehmenden Risikoaversion der Schweizer Anleger und dem Festhalten der SNB am Negativzins, zumindest bis die Europäische Zentralbank die Zinsen anhebt (was wir im ersten Quartal 2019 erwarten). Bei 1.135 zum Euro ist die Schweizer Währung nach wie vor übermässig stark. Gemäss diversen KKP-Modellen liegt der faire Wert zwischen 1.20 und 1.30 (siehe Grafik 1).


Grafik 1: Schweizerfranken nach wie vor überbewertet, doch nähert er sich dem fairen Wert
Schweizerfranken pro Euro

Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel Asset Management

 

Sollte die Instabilität der Eurozone erneut zunehmen, könnte dies unser Szenario eines schwächeren Frankens infrage stellen. Ein «vernünftiger» Ausgang der bevorstehenden Parlamentswahlen in Italien bleibt eine zentrale Voraussetzung.


Auf sehr lange Sicht gehört der Schweizerfranken auch zukünftig zu den weltweit stärksten Währungen. Erklären lässt sich dies mit dem strukturell hohen Leistungsbilanzüberschuss, der robusten Wirtschaft und den vorteilhaften Institutionen (2016 Haushaltsüberschuss von 0.6 Prozent des BIP, niedrige Staatsverschuldung von nur 45 Prozent des BIP) sowie der nachhaltig moderateren Inflation im Vergleich zu den Handelspartnern. Letzterer Faktor bewirkt, dass die Kaufkraftparität regelmässig zunimmt (siehe Grafik 2).


Moderate Übergewichtung riskanter Vermögenswerte

Ausserhalb der Schweiz nimmt die Wirtschaft auch weltweit Fahrt auf, was den Unternehmensgewinnen zugutekommt. Die Geldpolitik der Notenbanken bleibt derweil grösstenteils expansiv. Leider begrenzen die hohen Bewertungen das Aufwärtspotenzial. Wir sind daher in riskanten Vermögenswerten nur moderat übergewichtet.


Grafik 2: Die Schweizer Währung ist strukturell stark
Schweizerfranken pro US-Dollar

Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel Asset Management

 


15.12.2019 10:18:13

 

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